最早喊出“活下去”的房地产企业，如今危机四伏。
2018年9月的秋季例会上，万科打出“活下去”的标语，一时之间震惊四座；彼时，国内房地产企业蒸蒸日上，万科却提前敲响了警钟。
作为国内最早敲响警钟的房地产企业，万科并没有做出十足的准备。
2025年12月，一场关于12亿债券的投票在万科债权人之间展开。这家曾被视为国内房地产“优等生”的企业提出将还款期限延后一年。
债权人最终投出否决票。他们担心的不是多等一年，而是这笔钱等否收回。
类似的一幕，在过去几年时间里轮番上演。2021年，国内另一家房地产巨头恒大债务问题爆发时，也是同样的剧本：还款压力、现金流短缺、市场恐慌。
万科2025年三季度财报已经预示了万科的债务问题。账上现金还剩656.8亿，这个数字看上去很高，但和万科需要偿还的债务比起来，仍然相去甚远。
万科账上现金656亿，但一年内需要偿还的债务则高达1514亿元，前三季度万科亏损280亿元，销售额下滑超过四成。
当卖房的钱不够支付日常开支和债务利息的时候，债务展期本身就成了万科资金链断裂的危险信号。
作为一家房地产企业，万科此时已经走在了悬崖边缘，而能否决定万科活下去的另一个关键因素，则是万科背后的股东。
目前万科第一大股东深铁已经累计向万科提供了291.3亿股东借款，作为对比，当时恒大负债2.4万亿时几乎没有类似的股东支持，债务处置完全依赖市场博弈。
从这个角度来看，万科仍然还有希望。
不过万科债权人也并未因万科的国资背景而自动买账，他们否决了万科缺乏强担保的纯展期方案，要求实实在在的资产抵押。
的确，对万科来说，即便背后有深铁支持，但万科的债务问题仍然庞大。万科今天的处境可以这样理解：一个人月收入5000元，下个月却需要还1万元的账单。
债务问题，对房地产企业而言不算什么，严格意义上，过去几十年我国地产发展史，几乎就是地产企业杠杆史。
但过去的前提条件是，地产企业杠杆拿地盖楼，同时卖房市场销售也异常火爆，可以为地产企业的杠杆兜底。
但今天，地产销售下滑，不仅仅是万科一家的问题，更是整个行业普遍面临的问题。
目前我国百城新建住宅去库存周期已经长达27.4个月，这也意味着房企所面临的不在短期波动，而是从“扩表竞争”转向“缩表求生”。
当房子去库存压力越来越大，现金流不断短缺，而债务又如约而至的时候，对房地产企业来说，这才是最要命的。
恒大的前车之鉴，还历历在目。2021年危机爆发前，恒大同样也面临着收入下滑、债务集中到期、再融资困难的三重困境，最终万科债务规模膨胀至2.4万亿元，留下了遍布全国的烂尾楼。
招行在研究报告中指出，高杠杆房企在融资环境收紧下，信用风险会通过“多米诺骨牌”和“负反馈循环”迅速传导，融资困难导致抛售资产，价格下跌又恶化资产负债表，进而引发严重的信贷收缩。
换句话说，当融资开始收紧，卖房速度开始变慢的时候，过去房地产行业的借新债还旧债的模式也就无法持续，危机就像推倒的多米诺骨牌那样蔓延。
除了债务压力和现金流短缺之外，万科还面临着库存积压的难题。三季度财报显示，万科存货金额仍然超过4200亿元，且新增计提的存货跌价准备导致资产减值损失进一步扩大。
这些房子就像超市里的临期商品，如今打折也未必好卖，且库存产品的估值不断下降，也让外界越来越担心，万科还能不能还上欠款。
对万科来说，第一大股东深铁的态度，也越来越重要。
目前深铁持有万科27.18%的股权，2025年11月，深铁曾与万科签署框架协议，提供不超过220亿的股东借款额度，专项用于偿还公开市场债券。三季度财报显示，深铁截至当时已经累计提供万科291.3亿元股东借款。
多次出手相救拯救万科于危难之中，但即便是大股东，显然也不能一直为万科无条件“续命”。
12月万科债权人投票时就明确否决了万科“缺乏强担保的纯展期方案”，深铁也明确表态无法对万科所有债务提供无限兜底。
当万科信用受到越来越大的挑战时，外界对万科债务问题的处置，就更缺乏信心。
清华大学五道口金融学院周以升在《国际不动产市场周期修复与市场的均衡重塑》研究中指出，危机化解的核心在于市场主体是否具备清晰可预期的信用基础。
万科国资背景带来的不仅仅是真金白银，也是市场相信它还能继续谈下去的预期。一旦这种预期打破，对万科来说，多米诺骨牌将真正倒下。
从债务结构来看，万科的债务结构相对来说还是更有优势。目前万科62%的债务都是低息银行贷款，主要债权人是工行、中行等国有及股份制银行，这些清晰的负债和恒大相比，反而也是万科的优势。
对万科第一大股东深铁来说，深铁自身也面临着经营压力，后续对万科的支持能有多大，这些都决定着万科今年能否活下去。
回望国内这一轮房企危机，2021年是一个分水岭。此前20年，房地产的玩法都像一台高速运转的汽车，不断拿地、不断融资、快速开工，然后快速销售，只要速度够快，就可以越跑越远。
但2021年之后，当车速被迫降下来，对整个行业来说，也不得不经历一次深度调整。
在这样的大环境之下，哪怕是万科这样的优等生，也不得不面临销售回款变慢、融资难的问题。于是债务展期、增信、资产处置这些“防守动作”也频繁出现。
这也解释了为什么万科的风险会被市场无限放大。因为这早已经不是单纯的公司经营问题，而是整个行业被迫降速之后连带出现的系统性压力。
如今房地产行业的压力有多大？易居研究院数据显示，2025年11月全国百城新建商品住宅去库存周期已达27.4个月，一线、二线、三四线城市分别为17.1个月、22.6个月和40.3个月。
一二线城市去库存周期已经普遍达一年半以上，而三四线城市去库存周期更是高达3年多。
用一个形象的比喻就是，商场货架里放满了商品，但顾客仍然买的少，打折促销可以让一部分人进入商场买东西，但要真正清货，仍然需要时间、需要收入，更需要市场对未来的商品价格更有信心。
当融资收紧和价格下行叠加，房企被迫抛售资产，而资产价格下跌又反过来恶化资产负债表，进一步挤压融资空间。
而这，恐怕是当下房地产企业的新常态。
对万科来说，它的危机更像是在告诉我们，房地产市场仍然没有完全走出这轮低谷。
对房企消费者和市场来说，还需要更多信心。
end.
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